La corsa all’intelligenza artificiale comincia a lasciare un’impronta profonda anche sui mercati finanziari europei. La costruzione di data center, l’acquisto di processori avanzati, lo sviluppo delle infrastrutture cloud e soprattutto l’enorme fabbisogno energetico dei nuovi sistemi di calcolo richiedono investimenti di una dimensione tale da spingere i maggiori gruppi tecnologici statunitensi a cercare capitali ben oltre i propri flussi di cassa.
È in questo scenario che Google, Amazon e Microsoft stanno aumentando il ricorso al mercato delle obbligazioni societarie dell’area euro, trasformando progressivamente un segmento finanziario tradizionalmente dominato da imprese europee. A fotografare il fenomeno è un’analisi pubblicata sul Blog della Banca centrale europea da Anne Duquerroy, Oana Furtuna, Imène Rahmouni-Rousseau e Lia Vaz Cruz. La questione va oltre le strategie finanziarie dei singoli gruppi: l’ingresso su larga scala degli hyperscaler statunitensi potrebbe modificare la composizione dei portafogli degli investitori, aumentare l’esposizione dell’Europa al settore tecnologico americano e, nel tempo, influenzare le condizioni alle quali le altre imprese riescono a raccogliere capitale.
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Oltre mille miliardi di dollari per sostenere la corsa all’AI
La dimensione del fabbisogno finanziario spiega perché il modello fondato prevalentemente sull’autofinanziamento stia diventando più difficile da sostenere. Secondo le stime riportate dalla Bce, gli hyperscaler potrebbero dover investire complessivamente più di mille miliardi di dollari entro il 2028, un importo equivalente a circa il 3% dell’attuale Pil annuo degli Stati Uniti.
Il punto di svolta è legato alla velocità con cui stanno crescendo gli investimenti. I grandi operatori tecnologici continuano a generare consistenti flussi di cassa, ma la costruzione dell’infrastruttura necessaria per alimentare i nuovi servizi di intelligenza artificiale sta assumendo proporzioni tali da rendere sempre più importante il ricorso a fonti esterne.
La prima destinazione è stata naturalmente il mercato obbligazionario statunitense in dollari. Progressivamente, però, i grandi gruppi hanno iniziato a diversificare anche geograficamente le proprie fonti di finanziamento. Una strategia comune alle multinazionali, interessate a ridurre il costo della raccolta, ampliare la platea degli investitori, diversificare i canali di accesso al capitale e, quando necessario, disporre direttamente della valuta nella quale vengono sostenuti alcuni investimenti.
In questo quadro l’euro ha assunto un ruolo particolarmente rilevante. Quasi il 10% dello stock complessivo di obbligazioni degli hyperscaler è ormai denominato nella moneta unica, attraverso strumenti conosciuti come “reverse Yankees”, vale a dire titoli emessi da società statunitensi in valuta estera.
Amazon e Alphabet diventano protagoniste delle emissioni europee
I numeri restano ancora contenuti rispetto alla dimensione complessiva dei bilanci delle Big Tech, ma la velocità della crescita sta attirando l’attenzione delle autorità monetarie.
Secondo i dati analizzati dalla Bce, gli hyperscaler rappresentano oggi poco più dell’1% degli indici di riferimento delle obbligazioni corporate denominate in euro, con circa 40 miliardi di euro di titoli in circolazione. La quota delle loro emissioni sul mercato dei “reverse Yankees” in moneta unica è quasi raddoppiata tra il 2025 e il 2026.
Il cambiamento emerge ancora più chiaramente osservando i nuovi collocamenti. Le società tecnologiche statunitensi rappresentano ormai poco meno del 10% delle nuove emissioni lorde di debito obbligazionario in euro delle imprese non finanziarie. Nel corso del 2026 Amazon e Alphabet sono diventate i due maggiori emittenti sul mercato corporate dell’area euro, mentre l’operazione realizzata da Amazon ha stabilito un record storico per dimensioni.
Il fenomeno assume una rilevanza particolare considerando la struttura tradizionale del sistema finanziario europeo. Storicamente le imprese dell’area euro hanno fatto maggiore affidamento sul credito bancario rispetto alle aziende statunitensi, mentre il mercato obbligazionario corporate è rimasto meno sviluppato e meno profondo rispetto a quello americano.
Questa configurazione ha cominciato a cambiare negli anni del quantitative easing, quando gli acquisti di titoli sovrani e societari da parte dell’Eurosistema hanno contribuito ad ampliare la base degli emittenti e degli investitori. La capacità di assorbire operazioni delle dimensioni raggiunte oggi dalle Big Tech rappresenta quindi anche un test sulla maturità dei mercati dei capitali europei. Secondo l’analisi della Bce, i collocamenti realizzati finora mostrano che l’area euro è ormai in grado di gestire autonomamente emissioni corporate di grandi dimensioni.
Titoli più lunghi e rating più elevati cambiano il mercato
L’arrivo degli hyperscaler introduce anche caratteristiche relativamente nuove nella struttura del debito societario europeo. Una delle differenze più evidenti riguarda la durata delle obbligazioni.
Le Big Tech statunitensi tendono infatti a collocare titoli con scadenze significativamente più lunghe rispetto a quelle abitualmente utilizzate dalle aziende di altri settori. La conseguenza è un rafforzamento della parte più lunga della curva dei rendimenti corporate, finora meno utilizzata dagli emittenti dell’area euro.
Cambia inoltre la composizione settoriale dei benchmark. L’inclusione delle obbligazioni di Amazon, Alphabet, Microsoft e degli altri hyperscaler aumenta l’esposizione degli investitori europei al comparto tecnologico, che negli indici corporate dell’area euro continua ad avere un peso circa tre volte inferiore rispetto agli equivalenti statunitensi.
La terza differenza riguarda la qualità del credito. Gli hyperscaler arrivano sul mercato europeo con bilanci ancora molto solidi e rating generalmente pari o superiori ad AA-, mentre gran parte delle società corporate dell’area euro si colloca nelle fasce comprese tra A e BBB.
Per gli investitori significa poter accedere a titoli con elevata qualità creditizia e durate molto lunghe. La Bce invita tuttavia a considerare anche un elemento di incertezza: il settore dell’intelligenza artificiale è ancora relativamente nuovo e le valutazioni delle agenzie di rating incorporano necessariamente ipotesi sulla crescita futura dei ricavi e sull’evoluzione dell’indebitamento. Se tali aspettative dovessero rivelarsi troppo ottimistiche, il rischio è una valutazione non corretta del merito di credito e quindi del prezzo al quale viene remunerato il rischio assunto dagli investitori.
Il nodo del crowding-out
La grande domanda riguarda però gli effetti che questa nuova offerta di debito potrebbe produrre sulle imprese europee. Se una quota crescente della capacità finanziaria degli investitori viene assorbita dalle emissioni degli hyperscaler, per gli altri gruppi potrebbe diventare più difficile o più costoso raccogliere capitale.
Finora, secondo la Bce, non emergono segnali significativi di crowding-out, cioè di esclusione o penalizzazione degli altri emittenti a causa dell’arrivo delle Big Tech.
Nella prima parte del 2026 gli investitori hanno mostrato una domanda molto elevata per i titoli degli hyperscaler. Successivamente i cover ratio, che misurano il rapporto tra la domanda degli investitori e l’ammontare dei titoli offerti durante una nuova emissione, hanno cominciato a diminuire.
La Bce interpreta questo andamento soprattutto come una normalizzazione. Gli investitori stanno incorporando la prospettiva di un flusso continuo di nuove emissioni a lunga scadenza e chiedono quindi una remunerazione maggiore per assorbire un’offerta destinata probabilmente ad aumentare.
Parallelamente, la domanda per i titoli delle aziende dell’area euro è rimasta robusta nel corso del 2026. Alcuni emittenti europei avrebbero comunque scelto di programmare le proprie operazioni evitando le giornate nelle quali le Big Tech erano presenti sul mercato, riducendo così la competizione diretta per il capitale degli investitori.
Gli investitori iniziano a chiedere un premio maggiore
Il mercato sta già introducendo alcuni meccanismi di aggiustamento. Con l’aumento delle previsioni di spesa legata all’intelligenza artificiale e l’annuncio di nuove emissioni, gli spread creditizi degli hyperscaler hanno cominciato a salire.
In sostanza, gli investitori chiedono un premio di rischio crescente per finanziare il boom dell’infrastruttura AI. La spiegazione risiede nella combinazione tra quantità di titoli destinata ad arrivare sul mercato e maggiore incertezza sull’andamento degli utili nel medio periodo.
La capacità di Amazon, Alphabet o Microsoft di generare ricavi rimane elevata, ma il ritmo degli investimenti cresce molto rapidamente. Il mercato deve quindi valutare in quale misura i nuovi data center e l’infrastruttura di calcolo produrranno ritorni sufficienti a giustificare l’accumulazione di debito.
La dinamica degli spread diventa così un indicatore particolarmente importante. Una crescita graduale rappresenta un normale adeguamento dei prezzi all’aumento dell’offerta. Un’accelerazione più marcata potrebbe invece tradursi in condizioni finanziarie meno favorevoli anche per aziende con caratteristiche di rischio simili.
Tre canali possono trasmettere l’effetto al resto dell’economia
La Bce individua diversi meccanismi attraverso i quali l’aumento del debito tecnologico potrebbe estendersi al resto del mercato.
Il primo riguarda semplicemente la quantità di titoli disponibile. Se l’offerta di obbligazioni cresce più rapidamente della domanda, gli emittenti devono proporre rendimenti maggiori per attirare gli investitori. Le aspettative contano quanto le emissioni effettive: chi prevede una forte crescita futura dell’offerta potrebbe decidere di attendere condizioni ancora più convenienti prima di acquistare.
Il secondo meccanismo riguarda i limiti dei portafogli. Gli investitori non dispongono di una capacità illimitata di acquistare nuovo debito. Fondi, assicurazioni e altri soggetti istituzionali potrebbero quindi vendere o ridurre l’esposizione verso altri titoli per creare spazio alle obbligazioni degli hyperscaler. In questo scenario l’aumento del costo del capitale potrebbe estendersi anche a settori senza alcun rapporto diretto con l’intelligenza artificiale.
I primi numeri mostrano già quanto rapidamente possa evolvere questa esposizione. Nel periodo terminato a marzo 2026, gli hyperscaler hanno rappresentato il 15% dell’aumento delle consistenze di obbligazioni corporate denominate in euro detenute dagli investitori domestici, con una domanda particolarmente forte da parte di fondi pensione e compagnie assicurative. Per questi soggetti, interessati soprattutto a strumenti di elevata qualità e lunga durata, i titoli delle grandi società tecnologiche possono rappresentare un’alternativa ad alcune attività tradizionalmente considerate particolarmente sicure.
Il terzo canale passa dagli indici obbligazionari. Più cresce la quantità di debito emessa dalle Big Tech, maggiore diventa il loro peso all’interno dei benchmark. Gli investitori passivi che replicano tali indici sono quindi spinti automaticamente ad aumentare l’esposizione verso questi emittenti. Il risultato può essere un ulteriore spostamento della domanda a scapito di altri titoli, con potenziali effetti sugli spread dell’intero mercato.
L’Europa guadagna profondità, ma aumenta l’esposizione agli Stati Uniti
Il fenomeno presenta quindi due facce. Da un lato l’ingresso degli hyperscaler può contribuire alla crescita e alla diversificazione dei mercati finanziari europei. Più emittenti, scadenze più lunghe, rating elevati e volumi maggiori possono rafforzare la capacità dell’area euro di finanziare grandi progetti attraverso il mercato dei capitali.
Dall’altro lato, una quota crescente del mercato europeo viene legata alle strategie industriali, agli utili e alle condizioni finanziarie dei giganti tecnologici statunitensi. È una dinamica che richiama quanto già avvenuto sulle Borse, dove poche società tecnologiche americane hanno acquisito un peso sempre maggiore negli indici globali.
Sul fronte obbligazionario il processo è appena cominciato. La Bce sottolinea che per ora gli effetti sulle condizioni di finanziamento delle altre imprese restano limitati e che l’impatto sui portafogli degli investitori è ancora contenuto.
Negli Stati Uniti, invece, la crescente domanda di finanziamenti a lunga scadenza legata all’AI avrebbe già contribuito al recente aumento dei rendimenti reali a lungo termine. Nell’area euro un effetto analogo non è ancora visibile, anche perché le emissioni delle Big Tech sono inferiori e i mercati dei titoli sovrani europei hanno mostrato finora una buona capacità di assorbimento.
Una nuova fase per il finanziamento dell’intelligenza artificiale
Il vero interrogativo riguarda ciò che accadrà nei prossimi anni. Le emissioni realizzate finora potrebbero rappresentare soltanto la prima fase di una trasformazione molto più ampia.
La costruzione dell’infrastruttura necessaria per l’intelligenza artificiale richiede capitali enormi e gli hyperscaler difficilmente potranno sostenere tutti gli investimenti ricorrendo esclusivamente ai propri flussi di cassa. La conseguenza sarà probabilmente un maggiore ricorso al debito e una crescente diversificazione delle fonti di finanziamento a livello globale.
Per l’Europa questo significa poter attrarre una quota rilevante di una nuova domanda internazionale di capitale, contribuendo alla crescita di mercati obbligazionari più profondi e liquidi. Significa anche dover gestire una maggiore esposizione a pochi emittenti di dimensioni eccezionali.
La Bce richiama in particolare l’attenzione sulla possibile crescita della leva finanziaria degli hyperscaler e sull’eventualità che queste società si rivolgano progressivamente anche a segmenti di mercato meno trasparenti rispetto alle obbligazioni quotate.
La combinazione tra investimenti senza precedenti, aumento del debito e aspettative di crescita degli utili ancora difficili da quantificare rende il fenomeno particolarmente rilevante per investitori e autorità di vigilanza. Il boom dell’intelligenza artificiale, nato come trasformazione tecnologica e industriale, sta così diventando anche uno dei fattori destinati a ridisegnare l’architettura dei mercati finanziari internazionali.
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